Comment fonctionne un « Credit Linked Note » (CLN) ?

Un CLN est très proche d’une obligation dans son fonctionnement :

• Le capital investi est à risque si l’entité sous-jacente subit un événement de crédit, tel que défini par l’ISDA,

• L’investisseur reçoit un intérêt (coupon) à intervalle régulier.

Les principales caractéristiques d’un CLN sont les suivantes :

• Il comprend un ou plusieurs sous-jacents (entités de référence),

• La durée de vie du produit est connue à l’avance,

• Le gain par an est déterminé à l’avance,

• Les coupons versés annuellement ne sont généralement pas capitalisés,

• Le remboursement du capital se fait à maturité,

• Une perte partielle ou totale du capital est possible,

• Seul un « événement de crédit » associé à l’émetteur ou au(x) sous-jacent(s) du produit peut perturber les versements de coupons ou le remboursement du capital.

Un événement de crédit peut prendre la forme de :

• La mise en liquidation judiciaire ou faillite de l’entité de référence,

• Le défaut de paiement,

• La restructuration de dette,

• L’intervention gouvernementale, pour les entités bancaires.

Comment se construit un CLN ?

Prenons l’exemple d’un CLN de maturité 5 ans sur une entreprise X. Ce CLN se compose :

• D’une obligation Zéro-Coupon de la banque émettrice,

• De la vente du Crédit Default Swap (« CDS ») du sous-jacent (l’entreprise X).

Une obligation zéro coupon ne génère pas de coupons durant toute sa durée de vie. La valeur des obligations zéro coupon des banques émettrices varie suivant :

• Le risque de crédit de la banque émettrice,

• Son besoin en financement.

Par conséquent, il y a au moins deux risques de crédit inhérents à un CLN : celui du (ou des) sous-jacent(s) sélectionné(s) et celui de la banque émettrice.

Le CDS (Credit Default Swap) est un produit dérivé qui joue le rôle d’assurance. Il permet de se protéger contre le non-remboursement d’une dette. Puisque dans le cas du CLN, nous sommes vendeurs du CDS, nous encaissons la prime d’assurance.

Comment fonctionne un CLN ?

Si aucun événement de crédit ne survient pendant la durée de vie de ce titre obligataire, l’investisseur est remboursé à 100 % de son investissement, au terme, et il touche des coupons réguliers jusque-là.
En revanche, si un aléa de crédit est constaté, le versement des coupons s’arrête et le remboursement se fait (en tout ou partie).

Nous distinguons plusieurs types de CLN :

• « Floored » CLN :
  Si aucun aléa de crédit n’intervient sur l’entité de référence, l’investisseur reçoit un coupon équivalent au taux 3 mois Euribor + un spread fixé à l’avance.
  Si un aléa de crédit survient, aucun coupon ultérieur n’est payé.

• CLN sur Panier :
  Il est possible de diversifier le risque et l’exposition d’un CLN grâce à un Panier équipondéré de plusieurs sous-jacents.
  Il n’y a pas qu’une seule entité de référence mais plusieurs.
  Le taux et le spread du CLN diminuent en cas de défaillance de l’un (ou plusieurs) des sous-jacents de référence.

• « First-to-Default » CLN :
  Cela permet d’inclure le paramètre de corrélation dans votre investissement.
  100 % du capital est à risque sur le premier sous-jacent parmi la sélection à subir un événement de crédit.
  Ainsi, plus la corrélation est basse entre les sous-jacents considérés, plus le rendement sera important.
  Le First-to-Default peut être comparé au « Worst-of », utilisé dans les Produits Structurés sur actions.

   

En conclusion, les investissements dans les CLN sont intéressants :

• Si aucune obligation comparable n’est disponible dans le marché, mais que le CDS est disponible,

• Car les CLN permettent de diversifier la part de son patrimoine investie en obligations,

• Car les coupons sont connus au départ,

• Car en l’absence d’aléa de crédit, l’investisseur est remboursé en intégralité à l’échéance (en plus du versement des coupons),

• Car les CLN peuvent être acquis dans un compte-titres, un contrat de capitalisation ou même en assurance-vie.

  Avertissement : 

Les données chiffrées utilisées dans ces illustrations n’ont qu’une valeur indicative et informative, l’objectif étant de décrire le mécanisme du produit. Elles ne préjugent en rien des résultats futurs.

Ce titre risqué est une alternative à un investissement dynamique risqué de type actions.

L’investisseur prend un risque de perte en capital partielle ou totale non mesurable a priori si le titre est revendu avant la date d’échéance ou la date de remboursement automatique anticipé effective.