12.50%

Ce sera le remboursement fait aux porteurs de Credit Linked Notes (CLN) sur l’entité Rallye SA

La perte sur le capital investi sera donc de 87.50%

 

Le processus d’enchère a eu lieu jeudi soir et ce taux de recouvrement a été fixé.

Il fait suite au placement de la holding en procédure de sauvegarde.

Le 23 mai, un événement de crédit (ou Credit Event) a été reconnu par l’ISDA sur l’entité Rallye SA.

Les banques ont alors coté un prix de débouclement sur les CLNs Rallye SA entre 20% et 21%

En parallèle, la cotation de l’action Rallye a été suspendue le 23 mai. L’action a réouvert le 24 mai à EUR 2.90 en baisse de 61% …

Vendredi, l’action Rallye a clôturé à EUR 7.02 , en baisse de 4.23%

La perte va être impressionnante sur les CLNs Rallye SA.

Mais les porteurs d’obligations sont bien évidemment fortement impactés par le Credit Event de Rallye.

Les fonds obligataires également.

Et tous les fonds obligataires datés.

 

Présentation du fonctionnement d’un CLN

Un Credit Linked Note (CLN) est un Titre de Créance (EMTN, Note ou Certificat) dont le coupon et le remboursement sont liés au risque de crédit d’une ou de plusieurs Entités de Référence.

Fonctionnement du produit :

Le CLN est un produit qui verse un coupon tant qu’il n’y a pas d’événement de crédit sur l’une des entités sur lequel il est indexé. Le produit a une maturité prédéfinie et à l’échéance du produit, le souscripteur récupère son capital, en plus des coupons qui ont été versés pendant la durée de vie du produit.

Si un événement de crédit arrive durant la vie du produit sur l’une des entités de références, le capital sera remboursé aux taux de recouvrement qui sera établi pendant l’événement. Le capital est à risque.

 

Qu’est-ce qu’un Credit Event ?

Un « Credit Event », ou événement de crédit, est tout changement tangible de la capacité d’un emprunteur à honorer ses obligations de paiement.

On parle d’événement de crédit lorsque lors d’une transaction importante (dettes, créances, transactions…) une des parties (personne, organisation) est incapable de respecter les termes du contrat conclu. La capacité de remboursement est alors remise en question.

L’ISDA (International Swaps and Derivatives Association) a défini 4 types d’Événements de Crédit (pour les entités européennes) : faillite, défaut de paiement, restructuration ou intervention réglementaire en vue du redressement et/ou de la résolution d’un établissement bancaire.

C’est le Comité ISDA (Determination Committee) qui détermine s’il y a ou non survenance d’un Événement de Crédit.

(voir l’annexe en fin d’article pour la description des événement de crédit)

 

Un CLN n’est pas une obligation

L’investisseur en obligation détient une créance sur les actifs de l’Emetteur de l’Obligation. Il dispose d’un droit de vote en cas de restructuration de l’Obligation.

L’investisseur en CLN n’a aucun droit direct sur l’Entité de Référence (pas de droit de vote en cas de convocation de la masse des porteurs obligataires). Il est exposé à l’émetteur du CLN en plus de l’exposition sur l’Entité de Référence (la notation et le spread de l’Emetteur sont donc importants) avec les Credit Events.

Le CLN et la recherche de rendement

Vous trouverez ci-dessous des exemples de CLN sur Rallye SA depuis notre librairie de produits structurés https://www.eavest.com/products.

 

 

Dans cette liste de produits , les durées d’investissements sont toutes très variées.

Le produit le plus court durait moins de 3 ans, le plus long dure 7. Le rendement était assez attractif pour chacun de ces produits. Cela est notamment du à une probabilité élevée de survenance d’un événement de crédit sur l’entité Rallye.

Suite au taux de recovery décidé jeudi, la portion d’investissement lié à Rallye sera restitué à 12.5% du nominal souscrit, soit une perte de 87.5%.

Les investisseurs n’ayant pas reçu encore le moindre coupon, encaisseront ainsi une perte sèche de 87.5%. Ceux ayant déjà reçu des coupons par le passé à travers leurs investissements subiront une perte égale à (100 * 12.5%) + nombre de coupons encaissés.

 

Pour des entités présentant des CDS très élevés, il est important de comprendre que le risque peut venir de plusieurs directions (les Credit Events) et que le gain est limité aux coupons.

En l’espèce sur Rallye, le gain se limitait à 5% – 7% par an sur 5 ans.

Aujourd’hui, la perte en capital de 87.50% illustre bien une distorsion du couple rendement / risque sur ce genre d’idée d’investissement.

La structure CLN n’est bien évidemment pas à jeter avec l’eau du bain de Rallye.

La très grande majorité de CLNs remboursent leurs porteurs et servent leurs coupons.

Les statistiques de défaut sont très faibles.

Mais, comme n’importe quel produit structuré, la performance dépend de la capacité à bien choisir son moteur de performance (le sous-jacent) et sa construction.

Pour des investisseurs souhaitant s’indexer à la classe d’actifs Credit, nous conseillerions de construire des CLNs sur indices obligataires larges pour rechercher la diversification.

Nous ajouterions alors un mécanisme de protection sur les premiers Credit Events.

Toujours dans une recherche de rendement via des produits structurés, nous recommandons fortement les produits avec un sous-jacent indice actions large de type PHOENIX.

En effet, ces produits présentent un couple rendement risque très intéressant, avec une lisibilité parfaite des risques.

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ANNEXES

 

Les 3 premiers Événements de Crédit ci-dessous s’appliquent sur toutes les Entités de Référence.

Au contraire, l’intervention réglementaire en vue du redressement et/ou de la résolution d’un établissement bancaire ne s’applique que pour les entités bancaires.

 

Faillite

Tout document, déclaration, action ou décision administrative confirmant qu’une Entité de Référence se déclare dans l’impossibilité ou refuse de payer ses dettes ou demande l’ouverture d’une procédure de prévention ou de traitement des difficultés des entreprises ou lorsque l’Entité de Référence voit ses organes compétents se réunir en vue de se prononcer sur toute résolution relative à une dissolution (sauf par voie de fusion), une liquidation, une cessation d’activité ou un dépôt de bilan.

 

Défaut de paiement :

L’inexécution par une Entité de Référence, à la date d’exigibilité et au lieu de paiement prévu, d’une obligation de paiement au titre d’une ou plusieurs de ses « Obligations » (au sens des Définitions ISDA), après l’expiration de tout délai de grâce applicable ou réputé s’appliquer du fait de la réalisation des conditions prévues, pour un montant total supérieur ou égal au seuil de défaut de paiement (USD 1,000,000 ou son équivalent en euros).

 

Restructuration :

Désigne (i) toute réduction du taux ou du montant des intérêts payables (ou à courir initialement prévus) d’une Obligation d’une Entité de Référence, (ii) toute réduction du montant de la prime ou du principal dû à l’échéance ou à la date de remboursement prévue initialement, (iii) tout report d’échéance d’une date de paiement d’intérêt ou de la date de remboursement du principal ou de la prime, (iv) tout abaissement du rang de priorité de paiement d’une Obligation ou (v) tout changement de devise ou de composition du paiement des intérêts ou du remboursement du principal affectant une ou plusieurs Obligations. La restructuration doit porter sur un montant total supérieur ou égal au seuil de défaut (USD 10 000 000 ou son équivalent en euros), sans que cet événement ne soit prévu dans les termes et conditions initiales de l’Obligation restructurée. Ne constitue pas une Restructuration la survenance ou l’annonce de l’un des événements décrits ci-dessus ou un accord portant sur l’un de ces événements, lorsque (i) cet événement ne résulte pas directement ou indirectement d’une dégradation de la qualité de crédit ou de la situation financière de l’Entité de Référence et que (ii) l’Obligation restructurée n’est pas détenue par plus de trois porteurs n’appartenant pas au même groupe.

 

Intervention réglementaire en vue du redressement et/ou de la résolution d’un établissement bancaire :

Ce nouvel Événement de Crédit a été introduit afin de couvrir les situations de bail-in affectant les entités financières européennes et certaines financières asiatiques. Il pourra être déclaré lorsque, à la suite d’une action des pouvoirs publics, agissant sur le fondement d’une réglementation relative au redressement et/ou à la résolution d’établissements bancaires, une ou plusieurs obligations émises par l’établissement concerné sont restructurées, échangées, converties en d’autres actifs, annulées ou lorsque les porteurs d’une ou plusieurs de ces obligations émises par l’établissement perdent la propriété de leurs titres pour cause d’expropriation, transfert forcé, ou autre mesure d’effet équivalent.

 

 

Le “Physical Settlement Matrix” disponible sur le site de l’ISDA reprend les informations sur les événements de crédit qui s’appliquent selon les entités.

http://www.isda.org/c_and_a/Credit-Derivatives-Physical-Settlement-Matrix.html